Crowdfunding a ustawa o obrocie instrumentami finansowymi, czyli stanowisko KNF. Część 2 – brokerage oraz promowanie

W ostatnim artykule poświęconym crowdfundingowi przeszliśmy przez definicję finansowania społecznościowego oraz omówiliśmy zagadnienie prezentowania informacji o instrumentach w świetle stanowiska Urzędu Komisji Nadzoru Finansowego. W kolejnej odsłonie zajmiemy się kwestią pośrednictwa (tzw. brokerage) w zbywaniu instrumentów finansowych oraz promowania ich nabycia. Jest to o tyle istotne zagadnienie, że „wpadnięcie” w reżim ustawy o obrocie instrumentami finansowymi i świadczenie tego typu usług bez zezwolenia lub z naruszeniem przepisów (w tym Rozporządzenia 2017/565) może wiązać się z dotkliwymi sankcjami, w tym wpisaniem na listę ostrzeżeń publicznych.

Tematyka, którą omówimy w tym artykule to zasadniczo art. 72 pkt 2 i 3 oraz art. 74b ustawy o obrocie instrumentami finansowymi. Nie bez znaczenia pozostają również przepisy Rozporządzenia Ministerstwa Finansów implementującego MiFID2 w Polsce (w szczególności par. 82 i następne).

Pośrednictwo jako „wykonawcza” forma usługi oferowania

Brokerage jest jedną z form działalności maklerskiej, która polega na zobowiązaniu do przyjmowania i przekazywania zleceń nabycia lub zbycia instrumentów w celu ich wykonania lub kojarzeniu podmiotów. W praktyce do tego typu czynności można zaliczyć m.in. przyjęcie zapisu na akcje czy przyjęcie środków pieniężnych na opłacenie zapisu (czyli bardzo zbliżona konstrukcja jak w przypadku crowdfundingu). Warto nadmienić, że w zależności od sposobu „wykonania” zlecenia inny może być również zakres zezwolenia wymaganego do wykonywania tego typu działalności).

UKNF w swoim stanowisku zwraca uwagę na jeszcze jedną kwestię. Działalność crowdfundingowa może obejmować zarówno „prezentowanie” informacji o instrumencie czy też emitencie (np. na mocy odpowiedniej umowy z tym emitentem), jak również usługę brokerage. Oznacza to, że w przypadku zakwalifikowania działalności crowdfundingowej jako spełniających wymogi art. 72 pkt 1 i 2 ustawy o obrocie instrumentami finansowymi, potencjalnie może dojść do „podwójnego” naruszenia.

Czy crowdfunding będzie usługą brokerage?

Jak to zwykle bywa, i tak, i nie. Wszystko zależy od interpretacji działalności jaką prowadzi dana platforma crowdfundingowa. Przykładowo można podnosić, że wszelka „interakcja” związana z obrotem akcjami odbywa się niejako pomiędzy emitentem a zainteresowanym użytkownikiem (inwestorem). Potencjalnym problemem jest jednak zakwalifikowanie działalności w postaci udostępnienia samej platformy do wymiany i zawierania umów nabycia np. akcji. Celem takiej platformy może być również skojarzenie emitenta i potencjalnych inwestorów. Pytanie jednak czy w takiej sytuacji platformie crowdfundingowej można przypisać wykonywanie zleceń? Tutaj również duży znak zapytania. Nie jest bowiem jednoznaczne w jaki sposób dochodzi do „przyjęcia zapisu” na akcję. Czy za taką interpretacją przemawia fakt przekazywania środków pieniężnych inwestorów emitentowi instrumentu finansowego? Wydaje się, że takie ryzyko istnieje.

A co z promocją nabycia instrumentów?

To kolejny trudny temat. W przypadku promowania lub zachęcania do nabycia instrumentów nie jest istotny zakres przekazywanych informacji (jak ma to miejsce w przypadku działalności z art. 72 pkt 1). Znaczenie ma tutaj cel jaki jest skłonienie (i to również pośrednio) do nabycia przez inwestora określonego instrumentu finansowego, jak również zakres podmiotów, które są zachęcane do inwestycji, a więc indywidualnie oznaczony adresat.

UKNF podaje przykłady kiedy mamy do czynienia z tego typu działalnością. Jeżeli więc platforma crowdfundingowa zorganizuje warsztaty dla określonych – potencjalnych – inwestorów, na których to warsztatach zostanie zaprezentowana oferta akcji określonej spółki, to mamy tutaj potencjalnie „zgrzyt” i „wpadnięcie” w reżim ustawy o obrocie instrumentami finansowymi. Podobna sytuacja będzie miała miejsce w przypadku wysyłki korespondencji e-mail do osób znajdujących się na liście mailingowej takiej platformy. . Tego typu ograniczenia mają ścisły związek z obowiązkiem oferowania instrumentów osobom należących do grupy docelowej danego produktu inwestycyjnego, a trzeba wskazać, że jest obowiązek obwarowany licznymi regulacjami. Dobra wiadomość jest taka, że prezentowanie takich informacji na ogólnodostępnej stronie internetowej nie powinna podpadać pod wymogi ustawy o obrocie instrumentami finansowymi. Wątpliwości może jednak budzić, czy np. publikacja informacji na zamkniętej grupie w mediach społecznościowych (Facebook) będzie już kierowaniem oferty do indywidualnie oznaczonego adresata? Wydaje się, że tak – szczególnie jeżeli jest to grupa inwestorów zainteresowanych określonym rodzajem inwestycji.

Co dalej z crowdfundingiem?

Do czasu uchwalenia bardziej precyzyjnych przepisów zawsze będzie istniała jakaś niepewność. Stanowisko UKNF jest jednak bardzo cenną wskazówką dla platform crowdfundingowych. W praktyce należy odczytywać je jako zabezpieczenie przed ewentualną odpowiedzialnością związaną z naruszeniem przepisów chronionych rynek kapitałowy i jego uczestników. Faktem jest, że w obecnym stanie prawnym działalność w zakresie crowdfundingu udziałowego obarczona jest pewnym ryzykiem. Pamiętać jednak należy, że celem nie jest ograniczenie działalności tego typu platform, a jedynie zapewnienie bezpieczeństwa klientom nieprofesjonalnym, którzy nie zawsze mają świadomość konsekwencji inwestowania własnych pieniędzy.

Na marginesie należy również wskazać, o czym nie wspomniałem we wcześniejszym artykule, że zastosowanie wyłączenia z obowiązku udostępnienia prospektu emisyjnego (np. przy kwocie 1 mln euro / 12 miesięcy – art. 7 ust. 4 pkt 5) ustawy o ofercie publicznej) nie niweluje automatycznie ryzyka wpadnięcia pod inne przepisy, w tym ustawy o obrocie.