Zmierzch domów maklerskich? Czy crowdfunding oraz obrót kryptoaktywami zastąpią „tradycyjną” działalność inwestycyjną?

Jedno jest pewne – część usług dotąd zarezerwowanych dla firm inwestycyjnych ulega „demokratyzacji”, co wcale nie oznacza „odpośredniczenia” czy „odregulowania”. Jakaś część rynku dotąd kojarzonego z „maklerką” przechodzi w ręce „ludu”, co widać chociażby po nowych regulacjach w obszarze obrotu crypto-assets czy crowdfundingu. Szczególnie ten ostatni obszar, za sprawą wyczekiwanego Rozporządzenia 2020/1503, ma szansę wprowadzić inwestycje społecznościowe na nowy poziom, a być może kiedyś stać się New Normal świata inwestycji.  

Do napisania tego artykułu skłoniła mnie wypowiedź jednego z prawników mocno osadzonego w świecie firm inwestycyjnych, który stwierdził, że „Tradycyjne formy inwestowania (a i z tym tradycyjne instytucje finansowe i współpraca z klientem) odchodzą do lamusa. I nie mówię tutaj o normalnym postępie technologicznym, ale rewolucji w sposobie rozumienia inwestycji, apetycie na ryzyko i podejściu inwestorów – coraz młodszych, coraz bardziej wymagających i akceptujących wyższe ryzyko.”. Jest to bardzo ciekawa teza, z którą warto się „rozprawić”, a przy okazji przyjrzeć się nowym zasadom dla platform crowdfundingowych.

Stan obecny

Co nieco napisałem o status quo przy okazji rozważań nad przyszłością platform cyfrowych – digital marketplace. Dość powiedzieć, że jest to chyba najbardziej uregulowana część sektora finansowego (przynajmniej w kontekście produktów inwestycyjnych) przede wszystkim ze względu na obowiązki informacyjne względem klientów detalicznych. Myślę, że nie będzie przesadą, jeżeli napiszę, że trudności w rozwoju rynku kapitałowego – w jakimś stopniu – mogą wynikać z nadmiernej regulacji, co będzie się tylko pogłębiać.

Firmy inwestycyjne (czy banki) zamierzające prowadzić działalność maklerską (inwestycyjną) muszą uzyskać stosowne zezwolenie (zgodę) wymagające spełnienia wielu wymagań i obowiązków. Taki podmiot podlega następnie nadzorowi i przepisom, które trudno nazwać „łagodnymi”. Liczne obowiązki informacyjne względem (i od) klientów powodują, że częściej opłaca się „inwestować” w klientów profesjonalnych niż detalicznych. Tutaj nawet niewielki błąd może kosztować firmę inwestycyjną utratę reputacji, nałożenie kary finansowej czy – w skrajnych przypadkach – utratę licencji.

Wszystko to w imię ochrony interesów klientów, a w szczególności ich środków, które powierzane są firmie w celach inwestycyjnych. Irytujące? Niewątpliwie, ale z pewnością potrzebne, choć oczywiście można zastanawiać się, gdzie powinna leżeć granica i czy firma inwestycyjna powinna roztaczać aż taki poziom ochrony klienta. Zwolenników mamy zarówno w tym, jak i bardziej liberalnym nurcie.

Próba dezintermediacji

Powstanie kryptowalut to nic innego jak próba „obejścia” reżimu dla firm inwestycyjnych. Źle czy dobrze, nie mi oceniać. W tym modelu nie mamy – co do zasady – komponentu centralnego – w tym rozliczających, prowadzących rozrachunek czy pośredników jak domy maklerskie. Nie mamy też nadzoru nad tym rynkiem (na razie), a więc i surowych zasad określających co wolno, a co nie – jednym słowem „wolna amerykanka”. Oczywiście niektórzy będą twierdzić, że są giełdy kryptowalut, które w jakimś stopniu chronią nasze środki, ale nie oszukujmy się – do infrastruktury rynkowej pod nadzorem organu jak KNF jednak daleko.

Cios w kryptowaluty?

Niedawno opublikowane dwa rozporządzenia w sprawie kryptowalut „załatwiają” w jakiś sposób obawy o szarą strefę opartą o blockchain i rozproszone rejestry. Pierwsze z rozporządzeń wprowadza możliwość powołania do życia infrastruktury rynkowej dla obrotu kryptoaktywami (więcej tutaj), a drugie wprowadza zasady dotyczące obrotu nimi (również na wzór ofert publicznych – więcej w tym artykule).

Z jednej strony to dobrze, bo zwolennicy ochrony mniej doświadczonych inwestorów powinni być zadowoleni, a z drugiej nie do końca, bo cała idea kryptoaktywów „legnie” w ramach regulowanego rynku i zasad bardzo zbliżonych do tych dla firm inwestycyjnych (biała księga, to nic innego jak prospekt). Jestem też przekonany, że zaraz pojawią się nowe formy doradca dla kryptowalut i niekoniecznie muszą to być nowe podmioty. Firmy inwestycyjne też szukają zarobku, a przecież na inwestowaniu znają się jak nikt inny. A komu zaufa inwestor? Firmie „krzak” czy uznanemu domowi maklerskiemu? Pewnie część tej pierwszej, ale systemowo patrząc, to już nie jestem taki pewien.

A crowdfunding?

No dobrze, a co z crowdfundingiem? Dotychczasowe doświadczenia na rodzimym rynku wskazują, że platformy crowdfundingowe pogodziły się z losem i zaczęły myśleć o zezwoleniach na prowadzenie działalności jako firma inwestycyjna. 

Nowe rozporządzenie w sprawie platform finansowania społecznościowego wprowadziło przede wszystkim pewność co do sposobu działania takich podmiotów. Takie usługi rozumiane jako kojarzenie inwestorów i właścicieli projektów (przedsięwzięć gospodarczych) polegających ułatwianiu udzielania pożyczek czy subemisji bez gwarancji przejęcia emisji oraz przyjmowanie i przekazywanie zleceń, są już znane w działalności maklerskiej. Teraz będą mogły one być wykonywane przez podmioty prowadzące platformy crowdfundingowe bez zezwolenia na prowadzenie działalności maklerskiej. Ale czy aby na pewno?

Art. 12 przewiduje obowiązek uzyskania zezwolenia od właściwego organu, którym zapewne będzie KNF (skoro crowdfunding podlega ESMA). Lista wymagań jest dosyć długa i nie kończy się na art. 13 ust. 2 Rozporządzenia. Mamy wymagania w zakresie testu wiedzy czy reklamacji, a także liczne obowiązki informacyjne oraz wymogi w zakresie marketingu. Jest też i outsourcing.

Jeżeli przyjrzymy się temu dokumentowi, to nie sposób nie zauważyć, że wymogi są praktycznie takie same jak dla firm inwestycyjnych, ale napisane prostszym językiem i bardziej ogólnie. Idę jednak o zakład, że będą one „doprecyzowywane” przez krajowe organy nadzoru. Pomimo, że to rozporządzenie.

Co z tego wynika?

Oczywiście popieram wszelkie innowacje, szczególnie w obszarze sektora finansowego, ale zastanawia mnie jedno. Czy te regulacje rzeczywiście pozwolą na „nowe otwarcie”, czy będą po prostu formą legitymizacji pewnych działań przez już nadzorowane podmioty? Trudno na dzisiaj jednoznacznie to oceniać, bo nie wiadomo, jak zareagują klienci, bo to, że będą nowe podmioty (np. działające dotąd w szarej strefie), które się za to wezmą to nie wątpię. Pytanie na ile też organy nadzoru będą skłonne do zastosowania tego „luzu” wynikającego z przepisów, a na ile będą powielać schemat dla już regulowanych obszarach.